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在航空復蘇之路系列研究1與2中,我們分別從需求及供給端進行了測算與推演,我們認為本輪復蘇核心邏輯在于供需,其中供給大幅降速或已成定局,需求則靜觀其恢復。而對于大部分帶有周期屬性行業而言,價格彈性是其魅力,航空業亦然,一旦未來實現復蘇,價格彈性有多大,能否比肩歷史高峰,是我們本篇報告探討的核心。
注:本文探討價格彈性為在預期復蘇邏輯實現前提下或可發生,同時航空公司實際運營中需要綜合考慮多重因素,故本報告測算僅作模擬參考,不代表實際發生。
核心觀點
一、價格彈性:供需是基礎、管理是輔助。
1)航空是具備典型高價格彈性特征的行業:成本結構相對剛性、價格一旦大幅增長,利潤彈性較大。以2021年數據測算:假設票價提升1%,國航、南航、東航分別增加利潤9、10、8億。
2)客觀供需是基礎:我們回顧了美國航空業03年以來以及我國航空業09-10年的表現,發現供需推高客座率時,票價水平對應提升。
3)主動管理是輔助:票價市場化背景下,航司收益管理重要性凸顯。
4)國客運價格形成機制:市場化探索一直在推進。尤其2021年的票價市場化改革打開了航空公司核心航線的盈利上限。
二、本輪復蘇周期價格彈性:能否助力比肩歷史?
1)條件1已具備:核心航線票價上限空間已打開。
21年12月末,各航司陸續開啟新一輪調價,其中上海-北京航線經濟艙全價票上限已由1790元提至1960元,漲幅9.5%。相較于2021年,國內Top30航線中有17條提價近60%(5次),93%的航線提價超過3次。
注:實際執行票價仍由供需決定,航司會通過折扣率調整價格。
2)條件2在醞釀:供需主邏輯,時間的朋友。再次強調本輪行業復蘇核心邏輯:供需緊張+票價彈性推動利潤預期。我們在此前報告中測算2023年較19年預計運力增速為11%-22%;基于需求強韌性和后疫情恢復趨勢,我們認為需求在經歷不斷積壓后或在未來呈現相對爆發態勢。
3)彈性有多大?
a)行業Top20航線:每提價10%,對應三大航合計利潤貢獻超50億。
統計國內Top20航線,以2021年客運量基準,和假設實際票價水平,合計收入944億元,其中國航265億、南航238億、東航234億。
假設在供需結構緊張前提下,價格彈性釋放,體現為折扣率減少,價格每漲10%,對應三大航合計利潤超50億。
b)三大航看:
在2021年客運量基礎、以當前公布最新全價票價格折扣率50-60%情形下,國航、南航、東航TOP20航線合計收入分別為287億、262及289億,相當于2021年國內客運收入的35%、26%、40%,若提價10%,對應可增加20億左右利潤;
而一旦供需緊張,折扣率變為80%,對應國航、南航、東航TOP20航線收入將達到429億、389億及433億,分別增加142億、128億及144億收入,對應國航、東航超百億利潤增厚、南航近百億利潤增厚。
(詳細參數假設請參見正文。)
三、假設“王者歸來”,高峰業績能否比肩歷史?
1)此前報告我們分析:2009年以來,國航單機利潤高點為2021年的3388萬元,2021-19年平均單機盈利為1200萬左右。
2)衡量單機利潤,我們通過成本端(航油及單位扣油成本)比較,預計不會高于2021年;收益端則關注價格彈性能否釋放。
3)簡單模擬測算:
a)若以2021年單機扣匯凈利算,以當前700余架機隊規模,國航盈利將超200億。
b)若以11-19年均值測算,國航利潤將超過80億;同時若考慮前述測算(TOP20航線折扣率達到80%狀態下增厚利潤亦超百億),加上其他航線的或有增量貢獻,同樣將達到200億左右。
4)我們預計本輪高峰業績或超以往,預期2023年有概率率先實現單季度新高的盈利水平。